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Decentralized Autonomous Organization: perché potrebbero essere il futuro dei fondi di investimento



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Le DAO vivono un periodo di crescente interesse, anche tra gli operatori della finanza tradizionale, mettendo in luce al contempo i limiti di uno strumento complesso proprio perché innovativo e governato da logiche dirompenti. Potranno realmente dispiegare in futuro i loro effetti? Molto probabilmente, servirà un cambio di vision e una più attenta regolamentazione del settore. Le istituzioni se ne sono accorte e iniziano a…

Pubblicato il 4 dic 2023

Marco Tullio Giordano

partner di 42 Law Firm



DAO

Con l’acronimo DAO si intendono le c.d. Decentralized Autonomous Organization, strutture sociali ed economiche tipiche del web3, che consentono a comunità, aziende o qualsiasi altro tipo di organizzazioni collettive di essere amministrate e governate senza il coinvolgimento di un organo di gestione centralizzato. Esse si basano sulla tecnologia blockchain e sull’utilizzo di token crittografici, distribuiti tra i partecipanti e necessari per prendere parte alle votazioni on-chain.

Nel corso degli ultimi anni abbiamo assistito ad alcuni primi interessanti esperimenti: comunità di crypto-appassionati gestite totalmente grazie all’ausilio di software informatici e controllate direttamente dai detentori di token crittografici anziché da un’unica autorità tradizionale e formalizzata. Nel nascente mondo del web3 esse sono state utilizzate per diversi scopi, tra i quali l’acquisto in comunione tra i partecipanti di digital assets come le opere d’arte in NFT, la condivisione di investimenti collettivi sia nel digitale che nel mondo reale, la beneficenza e molto altro ancora.

Cosa sono e come funzionano le DAO

Una DAO è governata dai cosiddetti smart contracts, script che eseguono automatismi tramite software open source codificati dai partecipanti alla community e memorizzati su una rete blockchain decentralizzata, all’avverarsi di condizioni predeterminate. Questo genere di protocolli consente effettivamente la governance di un sistema democratico e decentralizzato, fornendo la piena gestione di ogni processo decisionale ai suoi membri. I membri della DAO prendono decisioni attraverso proposte e votazioni che vengono poi eseguite utilizzando gli smart contracts, eliminando la necessità di un gestore centralizzato della cosa comune e la conseguente fiducia che in esso deve essere obbligatoriamente riposta. Tutte le informazioni possono essere verificate pubblicamente, comprese le proposte, le votazioni e il codice stesso. Grazie a questi strumenti, una DAO può funzionare – quasi – senza bisogno di intervento e manutenzione umana.

Luci e ombre del modello decisionale decentralizzato

Il concetto di base delle DAO è affascinante e rappresenta una innovazione che potrebbe portare innegabili vantaggi alla gestione della cosa comune rispetto alle strutture aziendali tradizionali: Tra i maggiori benefici si possono ipotizzare quelli che coinvolgono i seguenti aspetti:

  • Barriere di ingresso più basse: le DAO promuovono l’inclusione finanziaria consentendo a chiunque abbia accesso a Internet di partecipare ad un progetto comune.
  • Processi decisionali più efficienti: i membri delle DAO prendono decisioni collettivamente, eliminando la necessità di un’autorità centrale o di una struttura gerarchica relativamente più costosa.
  • Velocità: l’aggregazione e l’impiego di capitali sono automatizzati, consentendo un’implementazione rapida una volta raggiunti i livelli di voto richiesti.
  • Flessibilità: i processi di voto veloci consentono modifiche facili alle regole di governance.
  • Democrazia e disintermediazione: il potere è distribuito tra tutti i partecipanti del gruppo anziché concentrato in un sottoinsieme, promuovendo così la presa di decisioni basata su un substrato più inclusivo.
  • Trasparenza: tutte le scelte e le conseguenti azioni sono registrate sulla blockchain, garantendo così la verificabilità pubblica.

Tuttavia, una disamina completa del fenomeno non può soprassedere sulle criticità emerse proprio nei primi esperimenti pubblici di questo modello di co-partecipazione. Tra i punti dolenti, annoveriamo i seguenti:

  • Rigidità nell’esecuzione: gli smart contract possono risultare, in alcuni casi, troppo rigidi, mancando della flessibilità tipica dei contratti tradizionali.
  • Eccesso di proposte: il numero di proposte su cui la collettività è chiamata a votare potrebbe, se gestite male, a sovraccaricare gli elettori, portando sul lungo andare ad un negativo sentimento di disinteresse.
  • Assenza di relazione legale: le DAO funzionano tramite token, che non sono – almeno attualmente – considerati come vere e proprie azioni/partecipazioni societarie tradizionali e spesso non vi è una vera e propria relazione legale tra i detentori di token e la DAO stessa.
  • Incertezza sullo status legale: le DAO spesso mancano di strutture formali valide e termini e condizioni effettive, che garantiscano la protezione dalle responsabilità.
  • Responsabilità incerta: la responsabilità individuale dei membri delle DAO spesso è poco chiara.
  • Responsabilità fiscale e tributaria: le DAO spesso non possono presentare dichiarazioni fiscali o ricevere rimborsi fiscali, portando a una potenziale responsabilità fiscale per i membri.
  • Lacune nella validazione dei dati: le DAO sono un fenomeno recente e la disponibilità dei dati sul loro funzionamento e sulle conseguenze del fenomeno è ancora piuttosto limitata.

Nonostante queste sfide ancora aperte, molti tra appassionati e addetti ai lavori nel settore fintech sono attratti dalle DAO per il loro potenziale di inclusione finanziaria, sovranità individuale, per la promessa di processi decisionali più democratici, per la riduzione dei costi e la capacità di operare al di fuori della regolamentazione finanziaria tradizionale. Tuttavia, le questioni legate al voto, alla mancanza di personalità giuridica e all’incertezza sulla responsabilità e la responsabilità rimangono preoccupazioni significative.

DAO

Le DAO nel settore degli investimenti finanziari

Nel settore finanziario, si può provare ad applicare il modello delle organizzazioni autonome decentralizzate per democratizzare, appunto, gli investimenti. I token holders, detentori dei gettoni che garantiscono la partecipazione al processo di governance distribuita, decidono dove investire i fondi della DAO attraverso piattaforme che permettono la condivisione dei processi di proposta e di voto. L’eventuale DAO, dunque, raccoglierebbe e investirebbe il capitale in varie attività concordate dalla sua stessa comunità, come immobili o prodotti di investimento offerti dalla cosiddetta DeFi, la finanza decentralizzata basata su criptovalute, exchange decentralizzati e applicazioni di lending & borrowing.

Il processo decisionale verrebbe codificato in algoritmi che vengono eseguiti grazie alla tecnologia blockchain, come una normale DAO. Il processo sarebbe aperto e trasparente – quindi pubblicamente verificabile – poiché tutto verrebbe scritto per il tramite di codice open source.

Un DAO d’investimento può astrattamente contrastare la tendenza a una presenza elitaria e gerarchica alla base dei tradizionali venture capital e hedge funds. Invece di dipendere dalle conoscenze finanziarie di poche persone, come nel modello di investimento tradizionale, una DAO di investimento garantisce a tutti i membri il diritto di partecipare al processo decisionale. Sottrae di fatto il potere a un ristretto gruppo di gestori di denaro delle società di VC e decentralizza gli investimenti attraverso meccanismi di voto pubblici, verificabili e immodificabili.

La domanda è: “ma gli investitori tradizionali, vogliono realmente partecipare alle scelte di gestione del loro capitale? Oppure preferiscono ancora affidarsi completamente ad intermediari specializzati?”. Certo è che logiche nuove potrebbero portare ad un mutamento della base utenti e all’apertura di nuovi mercati.

D’altro canto, le DAO applicate nel settore della c.d. DeFi possono sicuramente replicare i servizi finanziari tradizionali all’interno dell’ecosistema delle cripto-attività, fornendo servizi simili alle infrastrutture dei mercati finanziari, come la custodia o le attività di clearing & settlement. Pertanto, alcune DAO potrebbero potenzialmente essere classificate come infrastrutture innovative, sebbene non ancora sistemiche, nel settore dei mercati finanziari.

Le sfide legali nella regolamentazione delle DAO

I dubbi sulla legalità delle DAO dipendono essenzialmente oggi dall’assenza di un framework normativo di riferimento. Diversi sistemi legali hanno iniziato ad affrontare – ciascuno con la propria sensibilità – l’argomento connesso all’eventuale status legale delle Organizzazioni Autonome Decentralizzate, ingenerando di conseguenza il rischio di una probabile futura frammentazione legale, con conseguente possibilità

In alcune giurisdizioni più avanzate, una DAO può essere già riconosciuta come una vera e propria entità legale, come ad esempio negli stati americani del Wyoming e del Vermont. Essi sono stati tra i primi a consentire la creazione di DAO come società a responsabilità limitata (vere e proprie Blockchain Limited Liability Company). La necessità di costituire un ente a responsabilità limitata ha lo scopo di evitare il rischio che una organizzazione di persone che svolgono “insieme” attività di impresa possa essere qualificata alla stregua di una società in nome collettivo irregolare con il rischio che qualsiasi token holder, anche chi che ne possiede una quantità veramente ridotta, possa essere considerato illimitatamente responsabile per tutte le obbligazioni sociali.

In altre parole, il rischio è che il rapporto fra i possessori di token della DAO venga qualificato alla stregua di una società di fatto: evento questo che avrebbe come conseguenza la responsabilità illimitata di tutti i soci/possessori dei token della DAO. Nella maggior parte dei Paesi, Italia inclusa, non esistono ancora legal framework che disciplinino specificamente le DAO e, di conseguenza, siamo ancora lontani dalla previsione e regolamentazione delle Investment DAO.

Ad esempio, secondo un recente “Occasional Paper” della Banca Centrale Europea, rilasciato ad ottobre 2023 e avente a oggetto proprio l’analisi delle potenzialità delle DAO nel settore finanziario, si potrebbe valutare l’applicabilità dei c.d. “Principi per le Infrastrutture dei Mercati Finanziari” (PFMI), un insieme di 24 standard internazionali considerati cruciali per mantenere la stabilità finanziaria. Questi principi mirano a garantire la sicurezza, l’efficienza e la resilienza delle infrastrutture che sostengono i mercati finanziari globali. Tuttavia, i PFMI sono stati stabiliti prima della creazione delle Organizzazioni Autonome Decentralizzate (DAO) e quindi non considerano esplicitamente il fenomeno delle DAO.

Conclusioni

Uno dei problemi più grandi, legato all’applicazione dei criteri sulla responsabilità di queste entità decentralizzate, è probabilmente figlio di una interpretazione delle DAO quali leve a cui affidarsi per eliminare la necessità di una gestione umana delle strutture societarie. Quella in parola sembra evidentemente un’ipotesi ingenua e fuorviante. Nessuna organizzazione può essere gestita completamente tramite automatismi e le DAO non fanno eccezione. Anche quando si inietta una forte componente comunitaria, che sicuramente connota ogni tipologia di DAO, una legal entity riconosciuta deve comunque essere gestita per il tramite di un residuo, benchè fondamentale, intervento umano. In effetti – a pensarci bene – molto probabilmente le DAO potranno essere ancora più difficili da gestire rispetto alle organizzazioni tradizionali, proprio a causa della loro natura decentralizzata e della eterogeneità dei possibili stakeholder.

Da un punto di vista prettamente regolatorio invece, terminato – nel corso del 2023 – l’hype che ha caratterizzato i fenomeni finanziari collegati alla blockchain e alle crypto-attività negli anni precedenti, il risultato visibile a chi volesse provare a indagare l’effettivo valore aggiunto delle DAO è l’evidente portata innovativa che esse potrebbero avere nel settore degli investimenti e dei fondi “tokenizzati”. Tuttavia, se da un lato questi futuristici strumenti finanziari possono, in qualche modo, essere considerati un metodo di efficientamento e addirittura di disruption di un settore storicamente appannaggio di una o più oligarchie finanziarie, sotto un altro punto di vista non bisogna ritenere – troppo ingenuamente – che esse siano la panacea per tutti i mali che affliggono il comparto degli investimenti e più in generale del wealth management.

Il legal framework applicabile alle DAO è in gran parte ancora stranamente ignorato dalle normative esistenti, come ad esempio il recente regolamento UE 2023/1114 c.d. Market in Crypto Asset Regulation o MiCA, che a breve entrerà in vigore nella UE. Interessante, a riguardo, evidenziare che mentre nel testo provvisorio su cui a giugno 2022 le istituzioni comunitarie sembravano aver trovato un accordo, era stato introdotto anche il concetto di Decentralized Autonomous Organizations, al fine di sottoporre al Regolamento MiCA l’emissione di cripto-asset gestite tramite le stesse, sostanzialmente estendendo le regole previste per gli altri emittenti, l’effettivo testo licenziato non prevede alcuna definizione né disciplina specifica per tali tipologia di organizzazione, con le conseguenti difficoltà interpretative che si andranno a incontrare quando i cripto-asset saranno gestiti attraverso tali nuovi strumenti organizzativi.

Un supporto alla soluzione dei problemi definitori potrà essere dato da ESMA (l’European Security Markets Authority) alla quale è assegnato il compito di pubblicare, entro 18 mesi dall’entrata in vigore del Regolamento MiCA, delle linee guida sulle condizioni e criteri per la qualificazione dei cripto-asset quali strumenti finanziari.

Del resto, i quadri normativi internazionali non sono stati progettati tenendo conto delle DAO e la maggior parte dei nuovi regimi normativi nazionali ha incluso – per mera via interpretativa – le DAO all’interno di leggi e concetti esistenti, spesso assimilando i relativi token al concetto di “securities” per via delle ricadute in tema di profitti e dividendi dei relativi token di partecipazione.

Tuttavia, il mercato continua a crescere e svilupparsi in assenza di un quadro normativo chiaro. Negli Stati Uniti, la Commodity Futures Trading Commission (CFTC) ha recentemente intrapreso azioni contro alcune DAO, sostenendo che esse soddisfino la definizione federale di “associazione non incorporata” e che quindi alcuni detentori di token possano essere ritenuti personalmente responsabili per le azioni deliberate dalla DAO stessa. I legislatori statunitensi, del resto, si stanno attrezzando per affrontare il tema: ad esempio, nel giugno del 2022, le senatrici statunitensi Cynthia Lummis e Kirsten Gillibrand hanno lanciato il disegno di legge volto all’emissione di un Responsible Financial Innovation Act, proponendo una normativa più effettiva del comparto delle criptocurrency e cercando di regolamentare anche fenomeni ibridi come le DAO.

Il futuro, probabilmente, ci riserverà una ibridazione delle strutture centralizzate esistenti con meccanismi decentralizzati, almeno per quanto riguarda il substrato tecnologico, che verranno regolamentati secondo logiche sicuramente innovative, ma non completamente sconosciute rispetto ai principi giuridici esistenti.

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