Regolamenti

Regolamento MiCA: le novità del nuovo testo finale approvato dalle istituzioni europee

Una delle maggiori novità riguarda gli asset-referenced token, ossia le stablecoin correlate a diverse tipologie di attivi. Per tali emissioni è richiesto che il soggetto abbia un capitale sociale di almeno 350mila euro e che mantenga una riserva liquida pari al 2% dell’importo medio giornaliero degli attivi correlati nei 6 mesi precedenti nonché di un quarto delle spese generali fisse dell’anno precedente [...]
Massimiliano Nicotra

Senior Partner Qubit Law Firm

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Nel settembre del 2020 la Commissione Europea, nell’ambito del cd. Digital Finance Package, aveva presentato la proposta di Regolamento MiCA, ossia una proposta per disciplinare il mercato dei cripto-assett in maniera univoca in tutta Europa. L’originario testo è stato oggetto di discussione tra i rappresenti delle tre istituzioni europee (il cosiddetto trilogo) che sembravano aver aggiunto un accordo politico sulle disposizioni regolamentari da sottoporre all’approvazione del Parlamento Europeo. Ecco le novità apportate.

Regolamento Mica, le novità

Com’è noto il regolamento MiCA si basa sull’applicazione di tre diversi regimi diversi in base alla classificazione dei cripto-assett (ossia a seconda che siano e-money token, assett-referenced token o utility token).

Il testo, inoltre, è volto a introdurre una specifica regolamentazione dei soggetti che offrono servizi relativi ai cripto-asset (i cd. CASP – Cripto-Assett Service Provider), quali la negoziazione e il trading, la custodia e amministrazione, il collocamento, la consulenza e la gestione di portafoglio. In particolare, al fine di poter svolgere tali attività in Europa sarà necessaria un’apposita autorizzazione da parte della competente autorità di vigilanza e una sede legale o succursale in un paese europeo, oltre a essere individuati dei requisiti patrimoniali, di governance e di sicurezza informatica da rispettare. Ecco quali sono le principali novità introdotte.

Asset-referenced token

L’autorizzazione è “passaportabile”, ossia una volta ottenuta in un Paese membro essa consente di offrire i servizi in tutta l’Unione Europea ed anche di trasferire la sede all’interno della stessa.

Come anticipato il regime è differenziato a seconda della tipologia di cripto-attività che il soggetto vuole emettere all’interno del territorio europeo.

Una delle maggiori novità riguarda gli asset-referenced token, ossia le stablecoin correlate a diverse tipologie di attivi. Per tali emissioni, infatti, è richiesto che il soggetto abbia un capitale sociale di almeno 350mila euro e che mantenga una riserva liquida pari al 2% dell’importo medio giornaliero degli attivi correlati nei 6 mesi precedenti nonché di un quarto delle spese generali fisse dell’anno precedente.

È interessante notare l’introduzione per tali tipologie di soggetti di una serie di controlli, anche di stabilità finanziaria, molto simili a quelli che sono previsti oggi per le banche (con la distinzione tra soggetti significant (per i quali un default potrebbe avere effetti a livello di sistema finanziario, che vengono quindi assoggetti a maggiori controlli e test di stabilità) e soggetti less significant (per i quali non si verifica la condizione dei significant).

Utility token

Ulteriore novità di rilievo riguarda anche gli utility token. La normativa MiCA prevede che ai fini dell’emissione di token appartenenti a questa tipologia venga redatto un “white paper”, ossia un prospetto informativo, con specifiche informazioni relative al token ed al suo emittente. In sede di collocamento il CASP deve fornire accesso agli utenti a tale documento ed è previsto che siano responsabili anche loro (unitamente all’emittente che lo redige) in caso di omissioni o errori contenuti nel documento stesso.

Fork

Infine, si segnala anche l’introduzione di una specifica previsione per disciplinare i cd. fork delle blockchain (ossia i casi in cui queste vengano separate in diversi “filoni”). In tali ipotesi la norma prevede che qualora in conseguenza del fork vengano modificati i diritti dei possessori dei token ai medesimi debbano comunque essere assicurati i medesimi cripto-asset o i medesimi diritti corrispondenti alla posizione da essi detenuti nel momento antecedente al fork stesso, salvo che vi sia un apposito accordo scritto che prevede in senso diverso.

Regolamento Mica

L’iter del testo

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Il 5 ottobre 2022 è stato pubblicato il testo di compromesso che il Consiglio dell’Unione Europea ha trasmesso in versione definitiva al Parlamento e di cui il presidente del Consiglio dei Rappresentanti Permanenti chiede l’approvazione in prima lettura, ossia senza modifiche.

Per comprendere, quindi, se effettivamente le disposizioni in esso contenute devono intendersi definitive occorrerà attendere il Parlamento Europeo, che potrebbe invece introdurre delle modifiche al testo proposto e, in tal caso, sarà necessaria un’ulteriore valutazione da parte delle istituzioni.

Trattandosi del primo atto normativo al mondo che vuole introdurre un regime completo per la regolazione dei cripto-asset esso probabilmente è destinato a segnare la strada anche di eventuali interventi successivi da parte di altri regolatori nazionali al di fuori della UE, anche solo considerando l’importanza del mercato europeo nel contesto globale delle criptovalute.

Come già anticipato il testo approvato dal Consiglio dell’Unione Europea, frutto dell’accordo politico raggiunto in seno allo stesso, è ora sottoposto al vaglio del Parlamento Europeo, il quale è chiamato alla sua approvazione in tale forma finale o, al contrario, rimane libero di proporre eventuali emendamenti e modifiche.

Nel primo caso il Regolamento MiCA potrebbe essere approvato in tempi relativamente brevi, mentre nel secondo sarà necessario poi attendere che il testo emendato sia di nuovo approvato dal Consiglio dell’Unione Europea e ritrasmesso in sede parlamentare, determinandosi così un notevole allungamento della tempistica di approvazione finale.

Se a tali periodi aggiungiamo la circostanza che l’articolo sarà applicabile decorsi 18 mesi dalla data in cui diverrà efficace (20 giorni dalla pubblicazione nella Gazzetta Ufficiale dell’Unione) è plausibile ritenere che le regole in esso previste potranno divenire cogenti nel 2025.

Alcune Autorità di controllo dei mercati hanno già sottolineato la delicatezza di tale aspetto, in quanto le vicende più recenti (come il caso dell’exchange FTX) rendono evidente quanto la situazione attuale, sostanzialmente priva di tutele per gli investitori, sia pericolosa per il mercato, e sembra vogliano chiedere all’Unione Europea la possibilità di anticipare a livello nazionale l’entrata in vigore di alcune delle norme stabilite nel Regolamento MiCA.

L’ambito materiale di applicazione: la definizione di cripto-asset

Per comprendere quale sia l’ambito materiale di applicazione, ossia quali tipologia di prodotti siano soggetti all’applicazione del MiCA, è necessario partire dalla definizione di cripto-asset.

Il testo da ultimo approvato non diverge sul punto da quello della Commissione Europea, e definisce i cripto-asset come “una rappresentazione digitale di valore o di diritti che può essere trasferita o conservata elettronicamente, utilizzando tecnologie a registro distribuito o tecnologie simili”.

A loro volta le tecnologie a registro distribuito (così come i meccanismi di consenso) nel testo di ottobre 2022 sono definiti con il rinvio al Regolamento (UE) 2022/858, il cd. Regolamento Pilot, che introduce un regime sperimentale per le infrastrutture di mercato basate su tecnologie a registro distribuito e, previsione di non secondaria importanza, modifica la direttiva MIFID II introducendo la definizione di “strumento finanziario DLT” (ossia di quelli che più comunemente sono chiamati “security token”).

Ciò significa che a seconda della categoria di appartenenza prevalente dell’asset, il suo regime potrà ricadere o nell’ambito delle regole già in vigore applicabili agli strumenti finanziari (azioni, opzioni, obbligazioni, etc.) o essere disciplinato dal Regolamento MiCA.

Tale ultimo Regolamento suddivide i cripto-asset in quattro categorie:

  1. gli “asset-referenced token” ossia quelle che nel linguaggio comune vengono definite “stablecoin” che abbiano quale sottostante, o meglio quale asset di riferimento, sia valuta corrente sia altre tipologie di attivi;
  2. gli e-money token che sono stablecoin che sono però vincolato a una singola valuta corrente, ed in questo caso, nell’ultima versione del testo, essi sono considerati moneta elettronica ai sensi della direttiva 2009/110/CE.;
  3. gli utility token, che sono principalmente destinati a fornire l’accesso a un servizio o a rappresentare un bene, con alcune lievi differenze regolatorie se riferiti a beni o servizi già esistenti o invece che ancora devono essere creati o realizzati;
  4. tutte le altre tipologie di cripto-asset che non rientrano nelle tre categorie principali (e che non siano degli strumenti finanziari).

Un primo dubbio derivante dalla lettura delle definizioni del testo regolamentare risiede nel fatto che le tecniche crittografiche non sono mai menzionate come elemento costitutivo dei cripto-asset. Ciò significa, in realtà, che la disciplina potrebbe applicarsi anche a una serie di attività che non necessariamente sfruttano la blockchain quale mezzo di creazione e scambio, ma che comunque possono essere gestite tramite database distribuiti.

Cripto-asset unici e non fungibili con altri cripto-asset

Il nuovo testo introduce inoltre un chiarimento, specificando che il Regolamento non è applicabile ai “cripto-asset unici e non fungibili con altri cripto-asset”. La precisazione non era inserita nel testo della proposta originaria della Commissione Europea e sembrerebbe sottrarre i Non Fungible Token (NFT) dall’applicazione del Regolamento MiCA. In verità, però, non è così chiaro cosa debba intendersi per “unici e non fungibili” in quanto il testo da ultimo licenziato sembra in verità adottare un approccio molto restrittivo per procedere all’esclusione.

Mentre il Considerando 6b chiarisce che l’unicità e infungibilità dovrebbe essere considerata (anche per l’arte digitale e i collezionabili) nel valore delle uniche caratteristiche del cripto-asset e nell’utilità che riceve il suo possessore, in realtà il Considerando 6c specifica che la parte frazionaria di un unico e infungibile cripto-asset non potrebbe a sua volta essere considerata come unica o infungibile, fornendo come esempio il rilascio di una stessa serie di token o le collezioni di NFT che farebbero venir meno il requisito della infungibilità.

In sintesi, secondo il testo da ultimo approvato, la mera attribuzione di un identificatore unico non rende di per sé il token unico e infungibile, perché dovrebbero esserlo anche gli asset o i diritti dallo stesso rappresentati.

Conclusioni

Interessante, infine, evidenziare che mentre nel testo provvisorio su cui a giungo 2022 le tre istituzioni sembravano aver trovato un accordo che era stato introdotto anche il concetto di Decentralized Autonomous Organizations (DAO), al fine di sottoporre al Regolamento MiCA l’emissione di cripto-assett gestite tramite le stesse, sostanzialmente estendendo le regole previste per gli altri emittenti, l’attuale testo licenziato dal trilogo non prevede alcuna definizione né disciplina specifica per tali tipologia di organizzazione, con le conseguenti difficoltà interpretative che si andranno a incontrare quando i cripto-asset saranno gestiti attraverso tali nuovi strumenti organizzativi.

Un supporto alla soluzione dei problemi definitori potrà essere dato da ESMA (European Security Markets Authority) alla quale è assegnato il compito di pubblicare, entro 18 mesi dall’entrata in vigore del Regolamento MiCA, delle linee guida sulle condizioni e criteri per la qualificazione dei cripto-assett quali strumenti finanziari.

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